本文来自微信公众号“RockFlow Universe”（ID：RockFlowUniverse），作者：柴犬星人，原文标题：“全球资本征战拉美：创投生态活力渐显、知名 VC 逆势下注”，36氪出海经授权转载发布。

前言

本系列的第一篇报告中，我们对墨西哥这一重要的拉美新兴市场做了全面深入的分析。鉴于该国基础设施建设加速、持续贸易开放、制造业发展迅猛，我们认为，墨西哥股市正在被低估，有望很快走出低迷行情为投资者带来超额回报。

本文为拉美系列第二篇。我们希望梳理拉美市场近年来投融资情况以及涌入当地的全球资本投资动向，帮助大家更好地理解拉美创投生态，以及分享适合个人投资者的优质股票标的。

A. 拉美市场投融资概况

A1 拉美一级市场投融资概况

下图统计了拉美市场 2018-2022 年的投融资情况，可以看到，继全球疫情平息、经济回暖之后，2021 年全球资本涌入拉美的节奏陡然加快，投资额同比上涨近 260%。但 2022 年则经历了暴涨之后一定程度的下滑。

结合拉美当地最大的创投数据库平台 Sling Hub 过往五年数据，我们有这样几个有趣发现：

第一，2022 年投资额虽然大幅下降，但仍然是过去五年中规模第二大的一年。从 2021 年的 184 亿美元下降 35% 至 120 亿美元，但 2018 年以来年均增长率为 29%。

第二，拉美公司单个轮次的融资额有所下降。平均金额从 1320 万美元（2021 年）下降 27% 至 960 万美元（2022 年），但这仍然是疫情发生前平均金额（500 万美元）的近两倍。

第三，拉美地区的早期投融资市场依然稳健。从 2021 年到 2022 年，5000 万美元以下交易的融资轮数略有增加。

第四，拉美大额融资正在逐步减少。超过 5000 万美元的融资轮次数量同比下降——这是唯一出现下降的一类。2022 年拉美仅诞生了 8 家独角兽公司，低于 2021 年的 18 家。

第五，巴西作为拉美创投市场中心的地位正在被动摇。这个唯一的葡语国家在 2022 年只融得该地区 43% 的资金，这是其所占比例首次降至 50% 以下，较 2018 年的 73% 大幅下降。

不难发现，2021 年的数据是个绝对的异类。投资大年的资本狂热很快在 2022 年被打回原形。我们可以借助以上数据大致估算 2021 年由于市场过度繁荣而部署了多少“过剩资本” 。

想象一下，如果存在另一个世界，2020 年的全球疫情和 2021 年的资本过热都没有发生。在那里，从 2018 年到 2022 年，拉美的风险投资以相对平稳的速度稳步增长（准确地说，平均每年增长 29%）。以下是“现实世界”与“想象世界”的对比：

从投资总额来看，“现实世界”比“想象世界”多部署了 87 亿美元，这在很大程度上要归功于 2021 年的“异常”。而这个数字几乎相当于当地一整年的风投规模。换句话说，现实世界把本应持续 6 年的风投进程压缩成了 5 年，从而加速了很多当地公司的发展。

A2 拉美大额融资事件一览

RockFlow 研究院梳理了 2019 年以来拉美地区的大额融资事件。融资规模从 2 亿美元至 10 亿美元不等，涉及国家包括巴西、墨西哥、哥伦比亚等，涉及领域包括电商、金融科技和软件，涉及的重要投资方则有软银、伯克希尔哈撒韦、腾讯、Ribbit Capital 等。

经统计，从 2019-2022 年，拉美地区累计发生大额融资事件（超 2 亿美元）共 21 起，其中电商领域 10 起、金融科技领域 10 起、软件领域 1 起。出手最频繁的投资方分别是软银 7 次、Tiger Global 3 次、腾讯 2 次。

 A3 拉美大额并购事件一览

RockFlow 研究院梳理了 2018 年以来拉美地区的大额并购事件。交易规模从 1.18 亿美元至 6.5 亿美元不等，涉及国家包括巴西、墨西哥、哥伦比亚等，涉及领域包括电商、金融科技和软件，涉及的重要收购方则有 Okta、Uber、滴滴、StoneCo、Etsy 等。

经统计，从 2018-2022 年，拉美地区累计发生大额并购事件（约 1 亿美元）共 19 起，其中电商领域 7 起、金融科技领域 5 起、软件领域 5 起、数字媒体 1 起、数字服务 1 起。

 A4 拉美上市科技公司一览

RockFlow 研究院梳理了近二十年以来拉美地区通过 IPO/SPAC/直接上市等方式成功上市的科技公司。它们所属国家包括巴西、阿根廷和乌拉圭，涉及领域包括电商、金融科技和软件等。

统计发现：

有 41% 的公司上市过程中引入了战略投资；

公司上市时创始人平均持股 39%，投资者平均持股 44%；

有 69% 的公司在上市时仍由创始人担任 CEO；

从成立到 IPO/SPAC/直接上市平均需要 12 年；

成功上市的拉美科技公司创始人创业年龄普遍在 30-34 岁，在 40-44 岁完成上市。

B. 拉美创新浪潮 & VC 投资动向简析

B1 拉美正在经历怎样的创新浪潮

“技术创新的浪潮是一波接着一波的”。对于类似拉美的新兴经济体来说，它会经历一系列从简单到复杂的发展阶段，其大致顺序可能是：

这就是为什么美客多（消费零售）和 dLocal（支付）是拉美当地首批上市的公司之一。很难想象，ChatGPT 会来自圣保罗或墨西哥城。

但对拉美来说并不一定会完全按照上述规律。因为这片市场足够开放，正在接受全球资本的涌入和洗礼。以阿根廷软件公司 Globant 为例，它也是一家真正的拉美本土公司，早在 2014 年就已经上市；再比如植物基食品品牌 NotCo，它不仅因贝佐斯进军拉美的第一笔投资引起各界热切关注，还与星巴克、卡夫亨氏等达成协议，实际上成为全球巨头的研发合作伙伴。

正常情况下，一个经济体大致需要按顺序经历每一波浪潮。但在拉美，创投经济的参与者们正在百花齐放。

 B2 哪些海外资本正在涌入拉美

过去几年，拉美的科技产业获得了显著的资本注入，这要归功于本地早期基金的加入以及国际投资者的参与。这些投资者带来了大量资金：拉美风险投资协会 (LAVCA) 估计，从 2015 年至 2022 年，拉美科技行业相关部署的资本已经累计超过 350 亿美元。

上图显示的是 2022 年-2023 年 4 月全球和当地资本流入拉美市场的概况。RockFlow 认为其中有几个重要发现：

第一，早期投资中股权投资占主流，但也有风险债务作为补充。替代性融资工具的增加（如风险债务形式的非稀释性融资）达到了创纪录的 11 亿美元。这表明拉美创投市场正在走向成熟；

第二，不同阶段基金正在逐步分化，其中早期基金占比最高，过去一年多总计 49 亿美元。后期资本也相当引人注目（达到 22 亿美元），以跨境和国际基金为主，这意味着后期轮次仍由国际基金主导，而不是本土化资金；

第三，尽管资本规模、基金数量和交易数量逐年增加，资金缺口的趋势有所弥合，但拉美市场仍是一片蓝海，偏后期的本土化基金、二级市场基金、 非稀释性融资方案仍有发展空间。

B3 逆潮而动、坚定下注的知名机构

曾投资 Facebook、Twitter 等多家科技公司，在美国互联网浪潮中受益颇多的 A16Z 正在拉美崭露头角。它并非刚刚到来，事实上早在 2017 年就已押注 Rappi 这一日后意义非凡的拉美当地公司。眼下这家美国基金正准备进军拉美早期投资领域，尤其是金融科技和医疗科技赛道。

下图是 2017-2022 年 A16Z 在拉美的投资情况。首笔投资和后续跟投均有发生，且交易数量逐年走高。值得留意的是，2022 年之前，共计完成 10 笔投资；而仅 2022 一年，就快速完成 11 笔交易。也就是说，尽管 2022 拉美当地整体投资规模遭遇回撤，其他基金出手意愿不强，但 A16Z 仍在坚决下注。

此外，A16Z 早期对 Rappi 的投资不仅仅带来了资本增值，也为后续投资“Rappi Mafia”提供了必要铺垫。2022 年对当地孵化器 Latitud 的投资也是如此，他们希望培育一个拉美当地的 YC。

与之相似的还有专注于金融科技领域的早期基金 Ribbit Capital。其给自己定的使命：to change the world of finance，而实现的方式是：It takes money to change money。

RockFlow 统计发现，Ribbit Capital 在拉美市场公开的 portfolio 包括：巴西知名金融科技公司 Nubank、巴西保险科技公司 Justos、拉美头部电商平台美客多、拉美二手车平台 Kavak、阿根廷金融科技公司 Ualá 等。

除此之外，国内互联网巨头也早已布局拉美：腾讯在巴西的首次押注是 2018 年 10 月以 2 亿美元投资巴西金融科技公司 Nubank，此后在 2021 年 8 月和软银共同投资阿根廷移动银行服务应用 Ualá 共 3.5 亿美元，于 2021 年 11 月和软银共同投资巴西货运管理平台 Frete.com；蚂蚁金服也在 2018 年 10 月对巴西金融科技公司 StoneCo 投资 1 亿美元。

C. 适合个人投资者的三个拉美标的

C1 Nubank

Nubank 成立于 2013 年，是一家总部位于巴西的金融科技公司，业务广泛分布于巴西、墨西哥和哥伦比亚等地，旨在挑战传统银行并提供具有更好客户体验的金融服务。它曾吸引包括腾讯、伯克希尔哈撒韦、Ribbit Capital 等国际资本的投资。于 2021 年 12 月 IPO。

· 发展历程：十年触达 8000 万用户

截止目前，Nubank 已覆盖支付、储蓄、投资、信贷、保险五大板块，客户规模超 8000 万。除了持续丰富自身产品矩阵外，Nubank 也将目光投向海外。在墨西哥和哥伦比亚，当地金融业与巴西相似，且信用卡渗透率相较巴西更低，Nubank 再一次以信用卡作为切入点成功进入当地市场，实现国际化扩张。

· 商业模式：

Nubank 主要通过三种方式产生收入：1）对信用卡/借记卡交易收取手续费；2）对消费信贷服务收取利息；3）对投资理财、保险经纪及其他订阅服务收取佣金和服务费。

· 看好原因：

拉美当地金融服务市场空间较大但传统行业效率低下，服务费率高、渗透率低且用户体验差，数字金融创新具有肥沃土壤。Nubank 基于数字金融平台模式实现高效运营，在获客/服务/风控/资金四个维度建立成本优势。

鉴于此，基于纯数字化运营模式的 Nubank 有望在用户数快速增长的同时长期保持较为健康的单客经济效益。

· 潜在风险：

1）监管趋严带来更高合规成本。海外数字金融平台未来或面临更加严格的监管，如提升资本充足率、确保公平竞争等。

2）伴随更多的金融科技公司涌现，巴西数字金融服务市场也面临更加激烈的市场竞争。2013 年 Nubank 成立时，巴西已有超过 700 家数字金融服务公司，鉴于不同平台为用户提供的金融服务功能较为类似，同业竞争正在趋于同质化。另一方面，传统银行也在采取数字化转型措施以应对数字金融平台带来的冲击，进一步加剧了市场竞争。

 C2 dLocal

· 公司简介：

成立于 2016 年，是一家乌拉圭金融科技公司。在新兴市场开展业务，为客户提供拉丁美洲、亚太地区、中东和北非等新兴市场的跨境支付解决方案。该公司于 2021 年 6 月 IPO，在筹集 6 亿美元资金后估值达到 60 亿美元。

看好原因：

1）鉴于与当地合作伙伴建立商业关系的成本很高，对于诸如谷歌、微软等在全球范围内运营的公司，聘用跨国公司是有优势的。如果谷歌没有聘请任何合作伙伴，它就必须与当地公司签订 800 多项商业协议以回笼其应收账款。因此，dLocal 所提供的跨境支付服务对于其他全球化公司而言是非常强劲的需求。

2）与发达市场相比，新兴市场的电子支付采用率、信用卡和借记卡渗透率仍然较低。摩根士丹利的一项研究显示，新兴国家的信用卡平均渗透率约为 24%，发达市场则已经达到 69%。这意味着，在数字化速度加快的背景下，dLocal 所处的新兴市场有望迎来持续的高增长机会。

3）拉美电商销售额预计 2026 年将增长至 2500 亿美元。2021 年，电商交易量占拉美零售总额（不包括汽车、餐馆和服务）的 13%。虽然这一数字较 2019 年的 5.9% 显著上升，但向在线零售的长期转变依然会持续发生。出于对电商增长前景的信念和展望，有理由认为 dLocal 将长期从中受益。

C3 PagSeguro

· 公司简介：

由巴西最大新闻门户网站 Universo Online (UOL)于 2006 年 9 月创立，总部位于巴西。最初为商家提供电商收单服务，后来扩展到移动和线下支付领域。于 2018 年 1 月上市。现已发展成为当地最大的金融服务提供商之一。

旗下两个主要业务：PagBank 和 PagSeguro。PagBank 为客户提供与巴西央行平台相连的免费数字账户，能够进行交易、使用借记卡和信用卡、储蓄和投资。PagSeguro 提供端到端支付，允许客户接受各种在线和线下支付方式，包括信用卡、借记卡、餐券卡、银行转账和现金存款。

2017-2022 五年间，PagSeguro 端到端支付系统总支付额（TPV）增长 9 倍，活跃商家数增长 3 倍；

2019-2022 三年间，PagBank 账户总支付额（TPV）增长 19 倍，存款总额增长 10 倍。

目前 PagBank 拥有 2800 万客户，是巴西第二大数字银行。

· 看好原因：

和 dLocal 类似，PagSeguro 所处行业也将持续、快速增长。随着在线/跨境支付业务的不断发展（当前电商占巴西零售总额的比例不到 15%），PagSeguro 的市场份额、营收均有望稳步增加。此外，PagBank 的货币率仍非常低，其用户数量接近 Nubank 的一半，但市值不足后者的十分之一，其中潜力有待释放。

图 | Unsplash

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